CVC, Ligue 1, Altice : anatomie des échecs en private equity

Le deal entre CVC et la Ligue 1 partait d’une conviction : les droits du football français pouvaient encore créer beaucoup de valeur. Mais quand le marché ne suit pas le scénario prévu, une question devient centrale : faut-il remettre au pot ou accepter qu’on s’est trompé ? À travers ce cas et plusieurs autres échecs du private equity, Bradley Lafond revient sur les mécanismes qui peuvent faire basculer un investissement : surendettement, excès de confiance, mauvaise lecture du marché ou manque de discipline dans la sélection des dossiers.

Savoir insister… sans tomber dans l’entêtement

Un investissement ne se déroule presque jamais exactement comme prévu. Le marché peut ralentir, un concurrent peut émerger ou une technologie peut remettre en cause toute la thèse de départ. Pour Bradley Lafond, l’enjeu est alors de distinguer la conviction de l’entêtement.

Un investisseur peut continuer à soutenir un projet parce qu’il estime que les fondamentaux restent solides et que la situation peut encore se retourner. Mais il peut aussi refuser d’admettre son erreur et continuer à injecter de l’argent dans une opération qui ne fonctionne plus. À un moment, il faut parfois accepter de prendre sa perte.

Cette capacité à persévérer reste pourtant essentielle. Beaucoup d’entrepreneurs qui réussissent sont justement ceux qui ne lâchent rien au premier obstacle. La difficulté consiste donc à savoir quand tenir et quand s’arrêter.

En investissement, il suffit parfois d’avoir très raison une seule fois

Un investisseur n’a pas besoin d’avoir raison sur tous ses dossiers. Dans certaines stratégies, quelques investissements exceptionnels peuvent compenser plusieurs échecs.

Bradley cite notamment un fonds dans lequel Fundora a investi et dont le gérant avait été l’un des premiers investisseurs de Cursor. À l’époque, la promesse pouvait sembler difficile à croire. Pourtant, ce seul investissement aurait créé une valeur considérable pour le fonds.

Le message est simple : l’erreur fait partie de l’investissement. L’objectif n’est pas de construire un portefeuille sans aucune perte, mais de s’assurer que les bonnes décisions compensent largement les mauvaises.

Pourquoi les fonds investissent-ils autant dans le sport ?

Le sport attire de plus en plus de fonds. Football, basket, baseball ou NFL : les franchises sont devenues de véritables actifs d’investissement.

Pour Bradley Lafond, ces thématiques ont aussi un avantage très concret lorsqu’un fonds cherche à lever de l’argent : elles sont faciles à raconter et à vendre aux investisseurs. Un fonds spécialisé dans le sport peut susciter davantage d’intérêt qu’une stratégie pourtant rentable mais centrée sur un secteur moins séduisant.

À l’inverse, certains « boring businesses » peuvent générer d’excellents rendements sans provoquer le même enthousiasme. Bradley cite notamment les stratégies de build-up dans les cabinets d’expertise-comptable, la santé, les services à la personne ou les crèches. Financièrement, le modèle peut être pertinent, mais la thématique d’investissement compte aussi lorsqu’il faut convaincre les investisseurs de rejoindre un fonds.

Quand la dette transforme un problème en crise

Parmi les grandes causes d’échec, l’endettement revient régulièrement. Bradley prend l’exemple d’Altice, dont la stratégie reposait sur de nombreuses acquisitions financées par la dette.

Tant que les résultats progressent et que les banques continuent à financer l’entreprise, l’effet de levier peut accélérer fortement la création de valeur. Mais il suffit d’un retournement de marché ou d’une baisse des performances pour que la mécanique s’inverse.

Les intérêts continuent à courir alors que les revenus ralentissent. L’entreprise doit alors vendre des actifs, restructurer ou renégocier avec ses créanciers. Le levier amplifie donc les gains lorsque tout va bien, mais il accélère également la chute lorsque la situation se dégrade.
La confiance joue aussi un rôle central. Tant que les prêteurs croient dans la capacité du dirigeant à trouver une solution, ils peuvent accepter de continuer à financer ou à restructurer. Lorsque cette confiance disparaît, la situation peut changer très rapidement.

Pourquoi le retail est-il si difficile à retourner ?

Les exemples d’échecs cités ont souvent un point commun : le retail. Camaïeu, Vivarte, Toys “R” Us ou d’autres groupes ont connu des restructurations lourdes après des opérations de LBO.

Cela ne signifie pas qu’un retournement soit impossible. Bradley cite notamment Fusalp comme exemple d’une marque qui a réussi à repartir. Mais le retail demande énormément d’implication opérationnelle : réseau de boutiques, salariés dispersés, stocks, loyers, réassort, logistique…

Acheter une entreprise à faible prix parce qu’elle détient beaucoup de stocks ou possède un vaste réseau de magasins peut sembler séduisant sur le papier. Mais remettre l’ensemble en ordre demande beaucoup de travail. Pour Bradley, un retournement de retail ne se pilote pas uniquement derrière un tableur : il faut aller sur le terrain, comprendre les équipes et reprendre la gestion opérationnelle en profondeur.

L’un des messages les plus simples est peut-être aussi le plus difficile à appliquer : un investisseur doit accepter de perdre de l’argent sur certains dossiers.

Chercher à masquer une mauvaise décision, continuer à investir uniquement pour éviter d’enregistrer une perte ou prendre toujours plus de risques pour rembourser l’opération précédente peut rapidement transformer une erreur en problème beaucoup plus grave.

À l’inverse, accepter une perte permet de préserver du capital pour les prochaines opportunités. Et comme le rappelle Bradley Lafond, si l’on cherche à éviter absolument tout échec, la seule solution serait d’arrêter complètement d’investir. Et donc de renoncer aussi aux futurs succès.

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